国家芯片大基金、歌尔股份是重要股东，赛芯电子如何度过 “冷周期”？

2022年前三季度，半导体与电子设备活跃异常，以总数73家、总融资额同比增长137%的 IPO成绩超过生物技术、机械制造等一众热门领域，领跑高新技术企业的集中上市潮。

近期，证监会更新了对苏州赛芯电子科技有限公司（以下简称“赛芯电子”）的首轮问询。赛芯电子今年6月28日向科创板递交了首次上市申请，拟募资6亿元，最新一轮投后估值为27亿元。

赛芯电子董事长谭健直接持有 4.40% 的股份，通过全资控股香港赛芯间接持有赛芯企管所有的 61.01%，通过赛驰信息又间接持股 0.72%，合计持有 66.13%的股份，为公司的实际控制人。国家集成电路产业投资基金二期（以下简称“大基金二期”）2021年12月出资1.4亿元，持股5.16%，为第二大股东。大基金下设子基金元禾璞华2020年出资2000万元，持股2.78%。声学模组龙头公司歌尔股份（002241,SZ）出资7000万元，持股2.58%。

大基金二期、歌尔股份、元禾璞华等一批外部投资者还曾与赛芯电子签订过对赌协议，各股东享有优先认购、反稀释、股权赎回等一系列特殊权利，后于上市前终止解除。

招股书披露，赛芯电子还身陷五件未解决的知识产权纠纷案，其中三起为原告，两起为被告。其中作为被告的两桩诉讼案件要求赔付的金额高达 1.15亿元。公司认为上述未决诉讼尚处于审理的前期阶段，败诉可能性较小且败诉赔偿占净资产份额不高，不会影响上市。

报告期内，赛芯电子盈利与收入节节攀升。2019-2021年，赛芯电子年营收分别为1.35亿元、1.84亿元、2.45亿元，增长率平均超过30%；主营业务毛利率分别为38.21%、44.43%、48.94%；净利润分别为2850万元、5506万元、7134万元，增长率超过40%。

消费电子热周期

赛芯电子近三年的持续增长都与消费电子周期密切相关。

赛芯电子主营芯片设计，核心产品包括锂电池保护芯片、电源管理芯片两大类模拟芯片，两大品类的收入占比约为9：1，公司产品主要应用在移动电源、电子烟、TWS耳机、智能穿戴设备，小米、OPPO、vivo、漫步者、安克创新、悦刻均为其客户。

根据证监会问询函介绍，赛芯电子分别是在2011年、2015年、2017年、2019年先后布局移动电源、电子烟、TWS耳机、智能穿戴设备。按照应用领域划分，公司核心的锂电池保护芯片在上述四类终端设备占总收入的比列分别为31%、26%、20%、18%。

全球消费电子市场的旺盛需求带动了移动电源的出货增长，再加上共享充电宝、快充的推动，使得移动电源成为产品前期的核心应用场景。

而赛芯电子在市场爆发前夕的业务布局相继在TWS耳机、电子烟市场的出货热潮中一一验证，陆续开辟了公司的第二、第三增长曲线。

以2019年的电子烟市场爆发为例。当年全球电子烟销售规模达到 174.5 亿美元，而中国出口的电子烟占世界总产量的90%以上，电子烟品类的模拟芯片需求直线飙升。2019-2021年，代工悦刻、YOOZ等一众品牌、国内最大的电子烟代工厂商麦克尔三年间分别采购公司的锂电池保护芯片1499万颗、2802万颗、3846万颗。2020年在电子烟品牌激烈的市场竞争中，芯片销量增加反而单价下降。2021年受益于中国电子烟出口的高速增长与芯片紧缺，公司电子烟类产品价量双升，销量同比增加近90%，收入翻倍。

此外，像苹果公司推出的 Airpods与蓝牙 5.0 技术发布的普及，使得TWS耳机大火，赛芯电子相应品类的芯片2020年度出货增加 175.65%。

全球缺芯又直接刺激到消费电子模拟芯片的全线涨价。

2021年遭遇全球缺芯，芯片产能供不应求，涨价直观反映在赛芯电子所有产品的毛利率上：移动电源系列芯片毛利率相较 2020 年度增加 6.46%；智能穿戴设备毛利率增加 2.19%（2020 年相较前一年增加 9.69%）；电子烟的同比上涨了 5.28%；通用型锂电池保护芯片增加 10.03%。

就在业绩全面增长的同时，经营现金流为正且持续上涨同时，赛芯电子又在热周期内连续完成了两笔重要融资，特别是在2021年引入大基金二期、歌尔股份等重要投资者，分别获得4400万元、2.15亿元的现金注入。

2020-2021年，赛芯电子总资产与货币现金同时大增，分别从1.6亿元加至4.27元、8130万加至2.10亿元。

冷周期的“夹心难题”

然而，采用“无工厂“（Fabless）模式的芯片设计企业，大多在冷周期中遭遇“夹心难题”。

首先在消费电子端。进入2022年以来，全球消费电子市场遇冷，TWS耳机、电子烟出货量出现了不同程度的滑坡，品牌商纷纷砍单。今年上半年，重点采购移动电源、TWS芯片产品的大客户小米(包括生态链品牌）只有过去一整年的三分之一不到，电子烟芯片的大客户麦克韦尔也只有三分之一左右的订单。

截至2022年9月底，公司全线产品今年新签订单数量9.6亿颗，金额为1.8亿元，订单金额同比去年同期下降6.91%。其中，TWS耳机类芯片下降5.79%。受国家对电子烟政策监管趋严的影响，电子烟新签订单减少最为明显，大降49.03%。

全球供需关系逆转，供不应求，芯片涨价潮宣布告停。消费电子类芯片厂商面临去库存难题。赛芯电子存货也在累加，报告期各期末，公司存货账面价值分别为2586万元、4017万元和5693 万元，占资产总额的比重分别为40.53%、24.98%和13.33%，根据全球模拟IC龙头德州仪器（TI）判断，以电源管理芯片为首的模拟芯片面临跌价压力。

其次在芯片原材料端。晶圆是芯片产品的第一大成本项，占比接近50%。赛芯电子为抵御此前缺芯造成的晶圆价格波动影响，将原先分散从崇越科技、华虹宏力采购8寸晶圆的方案，改集中向新增供应商粤芯半导体购买12寸晶圆，后者价格约为前两家的一倍，使得2021年晶圆平均采购单价较2020年上涨62.29%。

2022年1-6月，粤芯半导体已经向公司供应超过77%的12寸晶圆，代替崇越科技成为了公司第一大供应商，这也使上半年的采购单价较2021年再涨63%，晶圆成本增长37.30%，各类芯片产品晶的单位成本水涨船高，毛利率都有不同幅度的回落。

赛芯电子在2021年业绩高峰期时的毛利率为49%，彼时尚且低于行业平均水平的52%。2022年1-6月，公司主营业务毛利率下降为44%，低于平均水平的50%，差距被进一步拉大。

此外，因为公司目前所使用的晶圆还有一部分为改方案前（2021年4月）的存货。公司预计，按当下的产品结构不变，未来全部使用 2021 年 4 月之后晶圆进行销售，公司未来利率为 39.94%，较 2022 年 1-6 月再降 3.82%。

据悉，公司还与半导体签署了《产能合作协议》并支付2800万元的产能保证金，未来将继续加强与粤芯的长期合作，优先采用12寸晶圆作为主流方案。考虑到国产12寸晶圆厂正处于扩产爬坡期，价格短期内应不会有明显下调，毛利空间或会持续被压缩。招股书风险警示项强调，若可能存在上市当年营业利润较上一年度下滑50%以上或上市当年即亏损的风险。

在热周期中崛起的赛芯电子能否在冷周期中维持增长，需要在当下的半导体上市热潮中继续关注。